“商譽(yù)危機(jī)+財(cái)務(wù)疑點(diǎn)” 萬(wàn)潤(rùn)科技瘋狂並購(gòu)還要繼續(xù)嗎

　　5月份停牌至今已近4個(gè)月的萬(wàn)潤(rùn)科技于近日發(fā)佈了並購(gòu)公告，稱公司擬向橙思投資、信立投資、信傳投資、老闆電器、金投智匯和永滈投資通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式購(gòu)買其合計(jì)持有的信立傳媒100%股權(quán)。此次收購(gòu)是萬(wàn)潤(rùn)科技繼今年1月份完成對(duì)萬(wàn)象新動(dòng)並購(gòu)後的又一次並購(gòu)行動(dòng)，也是自2014年以來(lái)的第7次外延式並購(gòu)。

　　萬(wàn)潤(rùn)科技原本是一家專注于LED 光源器件和LED照明産品研發(fā)、設(shè)計(jì)、生産和銷售的企業(yè)，自2012年在中小板市場(chǎng)上市發(fā)行股份後，在經(jīng)歷最初的2年安靜期後，2014年開始，萬(wàn)潤(rùn)科技變得有點(diǎn)“躁動(dòng)”，外延式並購(gòu)動(dòng)作持續(xù)不斷，大踏步地向廣告?zhèn)髅筋I(lǐng)域轉(zhuǎn)型。然而，從該公司近年來(lái)一系列並購(gòu)動(dòng)作看，在自身經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)穩(wěn)步提升的同時(shí)，急劇攀升的商譽(yù)規(guī)模也為公司的未來(lái)經(jīng)營(yíng)發(fā)展帶來(lái)不容忽視的風(fēng)險(xiǎn)，與此同時(shí)，並購(gòu)標(biāo)的信立傳媒財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中所存在的諸多疑點(diǎn)也為公司此次並購(gòu)埋下隱患。

　　瘋狂並購(gòu)背後的商譽(yù)危機(jī)　

　　瘋狂的並購(gòu)讓萬(wàn)潤(rùn)科技資産在近幾年中迅速增肥。2014年期末，萬(wàn)潤(rùn)科技總資産還僅有9.76億元，而截至2017年6月30日，總資産規(guī)模已經(jīng)高達(dá)41.03億元。然而在急速增肥的資産背後，不可避免的是持續(xù)攀升的商譽(yù)。截至2017年6月31日，萬(wàn)潤(rùn)科技的商譽(yù)金額高達(dá)13.17億元，佔(zhàn)公司凈資産規(guī)模25.4億元的50%以上。

　　2015年5月，萬(wàn)潤(rùn)科技以3.90億元完成對(duì)深圳日上光電有限公司100%股權(quán)收購(gòu)。購(gòu)買日，深圳日上光電有限公司的可辨認(rèn)凈資産公允價(jià)值2.02億元，確認(rèn)商譽(yù)1.88億元。2016年3月，公司以4.15億元完成對(duì)北京鼎盛意軒網(wǎng)路行銷策劃有限公司的100%股權(quán)收購(gòu)，可辨認(rèn)凈資産公允價(jià)值5556.92萬(wàn)元，確認(rèn)商譽(yù)3.59億元。同年公司又以3.24億元完成對(duì)北京億萬(wàn)無(wú)線資訊技術(shù)有限公司的100%股權(quán)收購(gòu)，可辨認(rèn)凈資産公允價(jià)值5857.21萬(wàn)元，確認(rèn)商譽(yù)2.65億元。2017年1月，公司以5.6億元完成對(duì)北京萬(wàn)象新動(dòng)移動(dòng)科技有限公司的100%股權(quán)收購(gòu)，可辨認(rèn)凈資産公允價(jià)值5546.77萬(wàn)元，確認(rèn)商譽(yù)5.05億元。

　　僅上述4次100%股權(quán)並購(gòu)，就讓萬(wàn)潤(rùn)科技商譽(yù)增加了13.17億元，如今公司又?jǐn)M以7.65億元計(jì)劃對(duì)信立傳媒進(jìn)行並購(gòu)。根據(jù)並購(gòu)草案披露，如並購(gòu)成功將産生6.88億元的商譽(yù)。如此一來(lái)，針對(duì)信立傳媒的並購(gòu)成功將使得公司商譽(yù)總值激增至20億元以上。

　　控股子公司業(yè)績(jī)承諾難達(dá)標(biāo)　

　　在持續(xù)並購(gòu)導(dǎo)致公司商譽(yù)大幅提升的同時(shí)，此前被收購(gòu)標(biāo)的公司的業(yè)績(jī)承諾能否實(shí)現(xiàn)的壓力也是相當(dāng)?shù)卮蟆H以今年公司中報(bào)披露的並購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)看，此前100%股權(quán)收購(gòu)的4家公司中就有3家公司實(shí)現(xiàn)2017年全年的業(yè)績(jī)承諾恐存在不小的壓力。

　　以日上光電為例，根據(jù)並購(gòu)時(shí)的業(yè)績(jī)承諾，該公司2017年扣除非經(jīng)常性損益後歸屬於母公司股東所有者的凈利潤(rùn)不應(yīng)低於6581萬(wàn)元，而根據(jù)萬(wàn)潤(rùn)科技2017年中報(bào)披露的數(shù)據(jù)來(lái)看，日上光電今年上半年實(shí)現(xiàn)的歸屬於母公司所有者的凈利潤(rùn)僅為1278.69萬(wàn)元，距離全年目標(biāo)相當(dāng)遙遠(yuǎn)，今年業(yè)績(jī)承諾的實(shí)現(xiàn)相當(dāng)困難。

　　鼎盛意軒當(dāng)初並購(gòu)時(shí)給出的業(yè)績(jī)承諾是2017年經(jīng)審計(jì)的扣除非經(jīng)常性損益後歸屬於母公司股東所有者的凈利潤(rùn)不低於5070.00萬(wàn)元，而實(shí)際上其今年上半年實(shí)現(xiàn)的歸屬於母公司所有者的凈利潤(rùn)也僅為1130.04萬(wàn)元，尚不足業(yè)績(jī)承諾的四分之一，距離承諾目標(biāo)也算是相當(dāng)遙遠(yuǎn)了。而即使是今年2月起納入合併報(bào)表的萬(wàn)象新動(dòng)，其2月到6月實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)也僅有1593.22萬(wàn)元，距離要實(shí)現(xiàn)的5200萬(wàn)元的承諾目標(biāo)同樣存在困難。

　　這樣看來(lái)，在此前幾起並購(gòu)中，只有億萬(wàn)無(wú)線的業(yè)績(jī)完成情況還算不錯(cuò)，其他幾家標(biāo)的公司，下半年恐怕就是累成狗也很難完成業(yè)績(jī)承諾了。而一旦今年有多家標(biāo)的公司不能實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾，則不排除這些公司的原股東需要進(jìn)行業(yè)績(jī)補(bǔ)償?shù)目赡堋?

　　然而問題在於，每年在A股上市公司中難以兌現(xiàn)業(yè)績(jī)補(bǔ)償?shù)那闆r時(shí)有發(fā)生，以當(dāng)年斯太爾保殼戰(zhàn)為例，作為資本提供方的英達(dá)鋼構(gòu)(後來(lái)成為控股股東)就曾做出業(yè)績(jī)承諾：2014~2016年，江蘇斯太爾分別實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)(經(jīng)審計(jì)扣除非經(jīng)常性損益後)不低於2.3億元、3.4億元及6.1億元(累計(jì)11.8億元)，若不能完成目標(biāo)，將由英達(dá)鋼構(gòu)每年根據(jù)江蘇斯太爾的業(yè)績(jī)進(jìn)行補(bǔ)償。可最終結(jié)果卻是2014年~2016年，江蘇斯太爾實(shí)現(xiàn)的扣非後凈利潤(rùn)分別為7406.57萬(wàn)元、1056.93萬(wàn)元和1.23億元，合計(jì)為2.08億，業(yè)績(jī)完成率僅為17.62%。時(shí)至今日，該公司也尚未完全兌付當(dāng)初的業(yè)績(jī)承諾。

　　對(duì)於萬(wàn)潤(rùn)科技而言，一旦此前並購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)難以達(dá)到預(yù)期，無(wú)法實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾，則不排除商譽(yù)計(jì)提的可能，這會(huì)嚴(yán)重拖累上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。如在2016年，勤上股份就因並購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)計(jì)提了商譽(yù)減值4.2億元，吉艾科技計(jì)提了3.98億元，錦富技術(shù)計(jì)提了2.81億元等。對(duì)於目前凈資産僅為25億元左右的萬(wàn)潤(rùn)科技，因此前持續(xù)並購(gòu)帶來(lái)成本費(fèi)用的持續(xù)增加，再迭加可能因收購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)問題而出現(xiàn)的商譽(yù)減值計(jì)提問題，不排除公司今年年底業(yè)績(jī)有可能會(huì)受到明顯拖累。

　　應(yīng)收賬款增速異常　

　　除了持續(xù)增長(zhǎng)的商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)外，本次擬7.65億元並購(gòu)的信立傳媒也存在一定的財(cái)務(wù)疑點(diǎn)，而這些財(cái)務(wù)疑點(diǎn)在尚未解決前一旦進(jìn)行收購(gòu)，則很可能會(huì)給公司未來(lái)的發(fā)展帶來(lái)隱患。

　　收購(gòu)草案披露，信立傳媒全稱為杭州信立傳媒廣告有限公司，核心業(yè)務(wù)為電視媒體廣告業(yè)務(wù)，佔(zhàn)該公司營(yíng)業(yè)收入的八九成。分析該公司經(jīng)營(yíng)情況，可以發(fā)現(xiàn)該公司存在嚴(yán)重的大客戶依賴的情況。根據(jù)並購(gòu)草案披露，2017年1~6月、2016年度以及2015年度，標(biāo)的公司與其前五大客戶發(fā)生的營(yíng)業(yè)收入分別為29006.35萬(wàn)元、36384.78萬(wàn)元和28096.21萬(wàn)元，佔(zhàn)標(biāo)的公司當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入總額的比例分別達(dá)到86.45%、75.57%以及81.38%，尤其是其前兩大客戶北京電通廣告有限公司和廣東省廣告集團(tuán)股份有限公司，僅這兩家客戶對(duì)信立傳媒貢獻(xiàn)的銷售額就超過(guò)了其營(yíng)業(yè)收入的一半以上，如果一旦在收購(gòu)後失去這兩大客戶的支援，則信立傳媒就很有可能會(huì)發(fā)生業(yè)績(jī)大變臉的情況。

　　除此之外，本次並購(gòu)標(biāo)的信立傳媒應(yīng)收賬款的增長(zhǎng)也顯得很異常。在正常的企業(yè)經(jīng)營(yíng)中，營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)雖然會(huì)帶來(lái)應(yīng)收賬款餘額的增長(zhǎng)，但應(yīng)收賬款的增幅一般與營(yíng)收增速大致保持同步或略高狀態(tài)，如過(guò)高則説明公司的回款品質(zhì)不佳，銷售沒有形成足夠的現(xiàn)金，使得資金鏈或承壓。而信立傳媒所存在的問題恰恰就是應(yīng)收賬款增速有些過(guò)高。

　　根據(jù)並購(gòu)草案披露的數(shù)據(jù)，2015年、2016年和2017年6月30日，信立傳媒的營(yíng)業(yè)收入分別為3.45億元、4.81億元和3.36億元，而應(yīng)收賬款金額分別為0.68億元、1.27億元和2.27億元。其中在2016年?duì)I業(yè)收入增幅為39.44%的情況下，其應(yīng)收賬款增幅高達(dá)87.29%，應(yīng)收賬款增速遠(yuǎn)超營(yíng)業(yè)收入增速表現(xiàn)，説明公司賒銷現(xiàn)象明顯加大。而在2017年中期，在公司中期營(yíng)收大幅小于2016年全年?duì)I收的基礎(chǔ)上，其應(yīng)收賬款餘額竟然比2016年末還增加了1億元，增幅高達(dá)79.39%。很顯然，僅從應(yīng)收賬款數(shù)值變化看，今年上半年，信立傳媒很可能進(jìn)一步提升了賒銷比例，通過(guò)加大賒銷來(lái)刺激營(yíng)收增長(zhǎng)，進(jìn)而提升公司估值的評(píng)估結(jié)果，如此的做法對(duì)萬(wàn)潤(rùn)科技而言，無(wú)形中埋下了隱性地雷。

　　莫名新增數(shù)千萬(wàn)元營(yíng)收　

　　應(yīng)收賬款的急增意味著信立傳媒正通過(guò)加大賒銷刺激營(yíng)收增長(zhǎng)，而營(yíng)業(yè)收入的變化從財(cái)務(wù)做賬角度看，是需要獲得現(xiàn)金流和負(fù)債數(shù)據(jù)支撐的。然而如仔細(xì)剖析信立傳媒的營(yíng)收數(shù)據(jù)與現(xiàn)金流和負(fù)債之間的關(guān)係，可以發(fā)現(xiàn)該公司存在虛增營(yíng)收的可能。

　　以2016年為例，根據(jù)萬(wàn)潤(rùn)科技披露的信立傳媒的審計(jì)報(bào)告，其當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)總收入為4.81億元，考慮到信立傳媒增值稅稅率為6%，因此，如果算上增值稅影響，則其含稅總收入應(yīng)該為5.10億元。如此高的收入，則公司的現(xiàn)金回收情況又是如何呢？

　　根據(jù)現(xiàn)金流量表反映出的“當(dāng)年銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金”為3.67億元，而這其中還包含新增的582萬(wàn)元預(yù)收賬款收到的現(xiàn)金，扣除這部分影響後，則當(dāng)年銷售回收的現(xiàn)金應(yīng)該在3.61億元左右，這意味著信立傳媒還有1.49億元的營(yíng)業(yè)收入沒有以現(xiàn)金方式收回來(lái)。按理這部分營(yíng)收必然會(huì)形成一定金額的經(jīng)營(yíng)性負(fù)債，在資産負(fù)債表中得到體現(xiàn)。

　　由於信立傳媒報(bào)告期內(nèi)沒有應(yīng)收票據(jù)，因此這部分營(yíng)業(yè)收入理論上應(yīng)該會(huì)形成應(yīng)收賬款的新增才對(duì)，可實(shí)際情況卻是，2016年信立傳媒應(yīng)收賬款新增金額僅為0.59億元。這就意味著公司有9000萬(wàn)元的營(yíng)業(yè)收入不知是通過(guò)何種方式獲得的情況存在。

　　實(shí)際上，除了2016年外，信立傳媒2017年上半年也存在類似詭異的現(xiàn)象。經(jīng)過(guò)計(jì)算，其2017年上半年也有將近6400萬(wàn)元的營(yíng)業(yè)收入既沒有以現(xiàn)金方式收回來(lái)，也沒有形成應(yīng)收賬款，同樣是莫名新增了。

　　報(bào)告期內(nèi)，信立傳媒期末並沒有應(yīng)收票據(jù)的存在，但存在票據(jù)背書或貼現(xiàn)的情況。《紅週刊》記者從披露的審計(jì)報(bào)告中發(fā)現(xiàn)，2016年和2017年6月30日，信立傳媒期末已背書或貼現(xiàn)且在資産負(fù)債表日尚未到期的應(yīng)收票據(jù)金額分別為3102萬(wàn)元和4423萬(wàn)元。然而即使這些票據(jù)全部被背書轉(zhuǎn)讓，依然不足以彌補(bǔ)上述核算差額，即2016年仍然有近5900萬(wàn)元營(yíng)業(yè)收入不知所終，2016年也有近2000萬(wàn)元去向不明。

　　由此來(lái)看，信立傳媒所披露的營(yíng)業(yè)收入的真實(shí)性不得不打上個(gè)大大的問號(hào)。而建立在此基礎(chǔ)上，以收益法評(píng)估的7.65億的資産評(píng)估價(jià)值則存在高估的可能，而以此數(shù)據(jù)測(cè)算的未來(lái)盈利值的可靠性也同樣值得懷疑。